首页 体育 教育 财经 社会 娱乐 军事 国内 科技 互联网 房产 国际 女人 汽车 游戏

GMT很迷茫:虽然飞鹤(06186)令人怀疑 但我不建议做空

2019-12-23

智通财经APP得悉,11月21日,独立管帐研究机构GMT Research发布陈述称,我国飞鹤成绩存疑,其赢利率远高于国内和世界同行,且有或许假造现金流,其赴港IPO筹措的资金也或许只是用于向IPO前的股东派发特别股息。不过,GMT也坦称,“飞鹤现在尚不具有被做空的条件,也不清楚何时会被做空。但在未来某个时分,它或许会成为做空者的方针。可是,即使有做空该股的或许性,咱们也不引荐这么做,由于缺少显着的催化剂。”


不过,GMT仍是主张出资者躲避该股,除非飞鹤能证明自己的商场位置。

11月22日港股开市前,我国飞鹤发布公告,宣告于当日停牌,原因待发布。

为便于出资者了解详细状况,智通财经编译GMT陈述全文如下,文中观念不代表智通财经观念。译者才干有限,有遗漏之处请读者海涵。

主张躲避我国飞鹤:是在造假仍是真的超卓得令人生疑?

短短几年时刻,我国飞鹤从一家一般的婴幼儿配方奶粉出产商,开展成为高端商场的领军企业,具有极为超卓的营收增速和高赢利,手握许多现金。虽然如此,前史上飞鹤一向未能派发股息。相反,向IPO前股东派发的拟派股息或许来自IPO收益。

不幸的是,高赢利率加上分红缺少正契合诈骗特征。飞鹤面对危险:与其说是神话,不如说是虚伪。虽然现在还不或许做空该股票,但飞鹤显然是做空者未来的一个方针。出资者在出资前应慎重核实飞鹤的商场状况;不然,主张躲避该股。

成绩“摇身一变”

当在美国上市时,飞鹤仅是一家并不起眼的婴幼儿配方奶粉生厂商,有着平凡的添加速度和赢利。2013年被私有化后,飞鹤就从大众视界中消失了,直到最近来到香港上市。可是在短短几年内,飞鹤摇身一变,成为了高端奶粉的领导者,其商场比例高达25%,并且具有极为超卓的营收增速和高赢利。2016至2018财年,其收入添加了两倍,税前赢利添加了五倍多——这简直彻底归功于其超高端产品星飞帆的出售添加,该产品在短短两年内添加了七倍。

或许存在现金流造假

飞鹤具有与其他财政诈骗案一起的特征:相较于同业而言,2018财年运营赢利率为26%,出产财物回报率为165%,位列商场前5%,极为失常。自在现金流入已累积为约60亿元人民币的巨额现金余额,适当于营收的51%左右。可是,飞鹤在曩昔5年内没有派发任何股息,这不得不让人置疑飞鹤的现金是否受困于我国内地,或许最坏的状况是,其假造了部分现金额。

转型太快无法解说

只是由于一家公司有相似诈骗的特征并不能标明它在虚报收入。可是,咱们一向未能找到令人信服的理由来解说飞鹤的敏捷转型。该公司在研制上投入甚少,好像也没有什么独到之处能使其在国产品牌中鹤立鸡群。

IPO筹措的资金的实在用处

咱们置疑飞鹤实际上是在使用其IPO收益的很大一部分向IPO前的股东付出巨额股息,而剩余的资金或许需求用来归还海外债款。由于该公司至今未能将现金从我国内地汇往我国香港用于分红和归还债款,咱们无法核实其实在性。

估值和出资主张

媒体报道称,飞鹤IPO的估值约为2020财年预期收益的12倍,与在香港上市的同行大致相同。可是,咱们的估量标明,挨近17倍的数字更为实际。考虑到飞鹤的添加,这个估值好像不算太贵。但即使飞鹤的赢利是实在的,鉴于顾客的口味改变敏捷,该公司的赢利又远高于同行,咱们对其成绩的可继续性也仍存有质疑。 咱们主张出资者躲避这只股票,除非飞鹤能证明自己的商场位置。

成绩“摇身一变”

飞鹤是一家在开曼群岛注册的我国婴幼儿配方奶粉制造商,于11月13日在香港买卖所上市。该股发行价为每股7.50港元,为辅导价格区间的下限,经过发行新股筹资67亿港元,市值到达约86亿美元。咱们估量2018财年该公司的市盈率为24倍,但媒体报道称2020财年为12倍。自上市以来,该公司股价已跌至每股6.72港元,较发行价跌落10%,但仍处于稳定时。

飞鹤的前史能够追溯到上世纪60年代,其时其仍是我国东北黑龙江省的一家国有乳业公司。1998年,该公司董事长冷友斌与另一位履行董事刘生辉一同以大约100万美元的价格收买了该公司。这次在香港上市,并不是飞鹤第一次上市。2003年其对在美国OTCBB商场挂牌买卖的美国空壳公司American Dairy反向收买,最终于2009年在纽约证券买卖所正式上市,随后更名为飞鹤世界。

如图1所示,2013年,冷友斌以略高于股价的价格将飞鹤私有化,其时该公司股价远低于峰值水平。该要约对公司的估值为1.47亿美元,较其账面价值低27%,前史市盈率仅为7倍。融资包含一笔5000万美元的银行借款和来自摩根士丹利亚洲私家股本公司的2800万美元出资,后者持有该公司29%的股份。在将现有股份转入新公司后,冷仍是最大股东,持股68%。上市后,冷的持股比例降至43%左右,摩根士丹利持股19%。包含管理层在内的其他香港IPO前的出资者持股约28%,IPO出资者持股10%。官方发布的自在流通股比例现在刚刚超越25%。

图1:飞鹤世界股价:2005-2013年

图1.png

飞鹤2017年头次测验在香港上市,提交了招股阐明书草案。但该买卖被叫停,详细原因尚不清楚。其间一个解说是,2018年头,飞鹤以2800万美元收买了美国零售企业维他命世界,使其免于破产。可是,如此小的一笔买卖好像不太或许导致IPO推延。

在阅读了飞鹤最新的招股阐明书后,咱们发现了一些十分令人忧虑的现象。该公司虽然在本钱开销和研制方面的出资很少,但盈余才干很强,在曩昔几年里完结了惊人的添加。该公司有很强的盈余才干,但在曩昔5年里没有派息;相反,该公司财物负债表上堆集了许多现金,这些现金或许被困在我国内地,也或许不存在。实际上,除了为现有出资者供给一条未来的退出途径外,IPO的理由或许是为IPO前的股东供给许多股息,而不是用在事务添加上。

快速转型

飞鹤的招股阐明书供给了该公司曩昔三年财政体现的扼要状况。不过,从较早前被撤销IPO的招股阐明书草稿,以及该公司在美国上市时的财政陈述中,咱们有或许取得一个更久远的视角。仅有无法取得信息的时期是2013年,即飞鹤被私有化后的第一年。

飞鹤首要出售婴幼儿配方奶粉;还出产其他产品,包含成人奶粉、液态奶产品、豆粉等。如图2所示,在2016财年至2018财年期间,该公司营收添加了近两倍,从37亿元人民币增至104亿元人民币,而在曩昔10年里添加了约8倍。在2015财年和2016财年较低的个位数添加之后,2017财年和2018财年的出售额别离添加了58%和77%。

图2:飞鹤营收:2008财年至曩昔12个月

图2.png

飞鹤首要的添加动力是超高端婴幼儿配方奶粉,首要是星飞帆品牌,其出售额在短短两年内添加了约7倍,如图3所示。该产品于2010年推出,但直到2017财年才实在起飞,出售额添加了245%,随后在2018财年添加了一倍多,虽然在2019年上半年年的添加显着放缓至33%。

图3:飞鹤营收图解:2014财年至曩昔12个月

图3.png

因而,仅几年时刻,飞鹤的事务就从专心于价格较低的一般婴幼儿配方奶粉,改变为超高端产品。2018财年中,超高端占飞鹤婴幼儿配方奶粉出售额的59%,而一般婴幼儿配方奶粉仅占28%,高端婴幼儿配方奶粉仅占13%。比较之下,四年前,一般婴幼儿配方奶粉仍占出售额的68%,而超高端婴幼儿配方奶粉仅占10%。

图4:飞鹤婴幼儿配方奶粉销量:2018财年

图4.png

图5:飞鹤婴幼儿配方奶粉销量:2014财年

图5.png

飞鹤的赢利也呈现了相同惊人的改进;如图6所示,在2016至2018财年期间,该公司的税前赢利添加了5倍以上,与在美国上市时比较添加了约20倍。此外,在私有化前的5年,该公司的一切赢利实际上都来自政府补助。这些仍然是飞鹤的首要收入来历,并且好像比同类公司高得多。政府补助在2016财年的税前赢利中占近一半,在2018财年降至13%。

图6:飞鹤税前赢利:2008财年至曩昔12个月

图6.png

如图7所示,飞鹤的赢利率也大幅添加。自2014财年以来,该公司毛利率的添加,在很大程度上是由于产品组合向超高端婴幼儿配方奶粉改变,这种奶粉的价格是一般婴幼儿配方奶粉的两倍以上,并且赢利率要高得多。2014财年和2016财年运营赢利率下降,首要是由于出售和分销费用添加,首要是广告开销。

图7:飞鹤赢利率:2008财年至曩昔12个月

图7.png

虽然在2017财年之前,飞鹤营收大幅添加,但产品销量同期并没有显着添加。2011财年的总销量为41314吨,与2016财年的42110吨附近,自那往后,销量在2018财年已添加67%至70283吨。

销量的小幅添加,或许就解说了为何除了加拿大的新工厂之外,飞鹤无需在本钱开销方面投入许多资金。如图8所示,到2013年12月,已完结的PP E已从私有化前的约7.16亿元人民币,增至2019年上半年末的11.94亿元人民币,增幅达67%,远低于营收的增幅。

1.png

或许存在现金流造假

该公司近年来的转型标明,要么是具有特殊的商业模式,其近期成绩不行继续,要么是营收和赢利或许被夸张。可是,是哪一个呢?

在咱们树立的判别公司是否存在现金流造假的模型中,飞鹤取得了4分的满分,在曩昔的5年里,有4年都是如此,这标明该公司存在严重的诈骗预警信号,如图9所示。需求着重的是,这并不一定意味着飞鹤在虚报部分赢利,而只是由于它与以往的诈骗行为有某些一起的财政特征。

2.png

该模型能够用于识别出或许存在虚报部分收入和赢利的公司,是在对一大批已被证明的我国假造现金流诈骗案样本的财政剖析基础上开展而来的。飞鹤的高赢利率存在反常,其2018财年的运营赢利率为26%,出产财物回报率为165%,相关于同职业的其他公司而言均处于前五分之一水平。咱们发现,现金流造假诈骗行为简直总是反常有利可图。而2012财年,该公司其时的赢利率仅为平均水平。

该公司在非出产财物方面得分第二高。假如一家公司存在虚报收入的行为,由此发生的赢利有必要隐藏在财物负债表的某个当地。关于我国企业来说,这一般体现在现金或相关余额里边。到2019财年上半年,飞鹤现金余额为人民币60亿元,适当于营收的51%左右,反常的高。

飞鹤派息率较低,且在2018财年没有进行派息。虚伪赢利无法派交给股东,因而,假造收入的公司一般具有较低的派息率,除非它们能够取得其他方法的融资。事实上,虽然有许多的现金余额,飞鹤在曩昔5年里也没有付出任何股息,也没有以其他方法向股东返还现金。

最终,该公司还有别的两个疑似存在诈骗行为的特征:一、注册国为开曼群岛,注册地在我国;二、处于简单呈现财政诈骗的职业。咱们发现大多数的财政舞弊案都出自于相似的小职业里。

归纳以上几点来看,咱们有理由置疑公司存在赢利造假的嫌疑。由于一个高赢利率的公司,一起付出合理的股息,现金及其它非出产财物不在财物负债表上堆集就不会体现在该模型上,这标明赢利是真的。可是,正如前面说到的那样,只是由于这个模型就判定公司假造收入也是不合理的。因而,在接下来的评论中,咱们将测验解说一下飞鹤反常的财政状况。

为何飞鹤的出售额忽然暴增?

飞鹤婴幼儿配方奶粉销量的快速添加,尤其是在曩昔几年中,很大程度上要归功于超高端婴幼儿配方奶粉的添加。可是,该公司的成绩引发了人们对其添加可继续性的忧虑,以及收入被假造的或许性,尤其是在没有任何令人信服的理由来解说其收入忽然添加的状况下。

据飞鹤的招股书显现,虽然出生率不断下降,但从2014年至2018年,我国婴幼儿配方奶粉商场仍以每年11%的速度添加。在此期间,超高端产品的年添加率乃至到达了40%,而高端产品的年添加率为21%,一般产品的年添加率仅为5%。虽然如此,一般婴儿配方奶粉仍占整个商场的近三分之二,而超高端配方奶粉仅占17%。因而,飞鹤在这段时刻内,在超高端类产品的分类中体现超卓,在高端类产品的分类中则体现欠安,在一般产品分类中体现杰出。但飞鹤超高端产品销量添加速度快于高端产品增速的原因尚不清楚。

虽然最近出台了更严厉的产品注册要求,筛选了一些规划较小的竞赛对手,但我国婴儿配方奶粉商场仍相对涣散。据商场陈述显现,仅在曩昔两年中,飞鹤在我国的全体商场比例就添加了一倍多,从2016年的3.4%添加到2018年的7.3%,成为国内最大的婴幼儿奶粉公司,全体商场比例排名第二,仅次于7.7%的商场领跑者。在此期间,飞鹤在超高端商场的比例从8.8%添加到24.7%,添加了近两倍,成为商场领先者;据报道,第二大竞赛对手仅占11.9%。飞鹤好像是国内仅有在高端商场站稳脚跟的品牌。它的竞赛对手是在2008年三聚氰胺牛奶丑闻后的曩昔10年里一向在我国商场占有主导位置的外国出产商。可是,值得注意的是,飞鹤的商场比例首要是依据其自己的数据得出,没有与其陈述的出售额进行相互印证。

外国竞赛对手在低线城市的分销才干较弱,飞鹤或许获益于此然后完结更快的添加。可是,依据商场陈述,2018年,这些城市高端产品的商场比例只占了三分之一。跟着电商的鼓起,一些外国公司也更简单进入这些商场。此外,飞鹤在某些商场的出售额好像很低。依据招股阐明书,该公司方案将事务拓宽至此前没有事务或很少事务的华南地区。这标明,要到达超高端产品25%的商场比例,飞鹤在某些商场的比例有必要适当的高。

如图10所示,在国内同行中,飞鹤一向体现杰出,在曩昔几年完结了显着更高的收入添加。

3.png

飞鹤的添加速度与来自澳大利亚的竞赛对手A2 Milk适当,而后者首要经过直接或许个人代购进入我国商场。事实上,在曩昔几年里,飞鹤的出售额现已远远超越了A2牛奶的总出售额,如图11所示。

4.png

飞鹤之所以能够如此成功,一个原因或许是我国闻名女演员章子怡对该公司产品的推行。可是,章子怡是在2018年头才成为飞鹤的“品牌大使”,所以她的推行无法成为解说飞鹤在2017财年完结快速的添加的原因。另一个原因或许是监管的增强然后约束了单个工厂能够供给的品牌数量。不过,这一规则直到2018年年头才全面收效,并且最受该监管方针影响的应该是较廉价的产品,而不是那些在超高端商场与飞鹤竞赛的产品。

飞鹤的营销标语是“更适合我国宝宝体质的奶粉”,称其婴儿配方奶粉是专门为我国婴儿开发的。咱们能够看到,这或许会招引一些客户来购买。可是,这样平铺直叙的标语好像很难将飞鹤与其它我国供给商区别开来。

从图12能够看出,在2014至2018财年期间,飞鹤的出售和分销费用大幅添加,2018财年占营收的35%。公司标明,费用添加的原因是更高的广告和促销费用。2019财年上半年出售和分销费用有所下降,这首要是由于广告开销的削减。它们在这种水平上是否可继续,仍有待调查。

5.png

近年来,飞鹤的费用开销与同行体现大体一起:例如在2018财年,H H世界控股的出售和分销费用约占收入的37%。因而更高的广告和促销开销好像不太或许是该公司反常添加的原因。

飞鹤称其产品得益于其开创性的研制。可是,这些说法很难令人信服。2010财年,该公司推出Astrobaby产品时,仅花费16.9万美元用于研制,聘请了8名质量操控技术人员。自该公司被私有化以来,这一数字一向在上升,虽然在2017财年仅为1500万元人民币。只要在研制开销添加至1.09亿元人民币的2018财年,研制开销才变得有意义。可是,这与它的一些跨国竞赛对手比较就相形见绌了。例如,总部坐落美国的美赞臣在被利洁时收买之前,每年的研制开销约为1亿美元。此外,飞鹤的招股阐明书中给出的一些比如好像微缺少道。例如,该公司标明,它现已树立了一个包含1500个样本的我国母乳数据库,以及在5年内出资450万美元赞助哈佛医学院的一个养分实验室,这些好像都不值得一提。

飞鹤还揄扬称,旗下超高端婴幼儿奶粉“星飞帆”自2015年以来接连五年连任“世界食物质量评鉴大会金奖”。不过,从世界食物质量评鉴大会官网来看,该奖项的含金量并没有那么高,参选企业是付费进行评价,且每个类别的金奖得主不止一家。事实上,好像许多我国商家出产的婴幼儿配方奶粉都曾获过这个金奖,较少量产品才取得银奖或铜奖。

曩昔几年,飞鹤超高端产品呈现超凡添加,彻底改变了该公司的财政状况,为公司带来了高盈余水平。可是,咱们很难找到一个令人信服的因从来解说这一爆发式添加。

为什么飞鹤赢利率这么高?

如前所述,飞鹤的赢利率反常高。如图13所示,其全体毛利率从2014财年的49%涨至曩昔12个月的68%。或许首要是由于该公司从混合型产品向发生高赢利的超高端产品“星飞帆”转型,且提高了产品价格,才有或许使一般婴幼儿配方奶粉的赢利率大增。“星飞帆”2018年的毛利率为79%,它的价格是一般婴幼儿配方奶粉的两倍,但咱们预算本钱仅大约添加了25%。

图13:飞鹤毛利率:2014财年至曩昔12个月

image.png

与我国同行比较,飞鹤的毛利率较高,但仅略高于H H世界控股,后者2018财年的毛利率为67%,如图14所示。

可是,飞鹤的运营赢利率高达约30%,却显着高于国内一切同行;曩昔12个月中除掉补助,在2019年上半年中高达36%。大部分世界同行的运营赢利率也要低得多,包含婴幼儿配方奶粉在内的部分的运营赢利率一般都是在20-25%。只要A2牛奶公司与飞鹤在2019财年的赢利率适当,约为32%,但前者由于营销本钱的上升,运营赢利率也现已略呈现下降趋势,且由于外包出产,毛利率遭到连累。假如要说飞鹤现在的赢利率是合理的,那条件也是其超高端产品的高出售水平是实在的。此外,咱们也高度置疑飞鹤能否长时刻坚持这样的高赢利率水平,咱们估量,其跟着时刻的推移必将会呈现下滑。

图14:赢利率比照:曩昔12个月

image.png

飞鹤为什么要赴港上市筹资?

飞鹤现金流微弱,且盈余资金额巨大,这一切都标明,其不需求靠发行股票来为其添加融资,当然IPO也确实为摩根士丹利等股东未来的退出供给了一个潜在的出路。筹措到的一些现金或许是用于归还其海外债款,但这好像占了很大一部分,实际上,筹措的资金或许是用于向上市前的股东付出许多特别股息和或许的未来股息。这标明飞鹤现有的现金余额或许受困于我国内地,或许,最坏的状况是,其假造了部分现金额。

飞鹤从其IPO中筹措了约64亿港元的净收益。其间30亿港元被指定用于归还海外债款,以赞助其加拿大新工厂,其余部分用于潜在并购、新工厂的营运开销、研制、营销、扩展它在2018年收买的Vitamin World的零售保健事务以及营运资金。到2019年上半年末,飞鹤的外币债款约为30亿港元,首要是以加元和美元计价。其间一些是短期债款,但还包含一些2024年到期的长期债款。

外汇约束或许使该公司难以从我国内地搬运现金以归还这些债款。

不过,飞鹤应该不需求额定的现金来赞助其间心事务,其现金生成才干十分微弱。如图15所示,咱们估量,曩昔五年,其运营性现金流入合计82亿元人民币。在此期间,运营性现金流超越现金赢利,由于该公司营运资金为负;本钱总额达21亿元人民币,但其间大部分都是为其在加拿大的新工厂供给资金,该工厂首要是靠负债支撑,而该公司在我国内地出产设备上的开销一向很少。

图15:飞鹤赢利与运营现金流的核对:2014财年-2018财年

image.png

到2019年上半年末,飞鹤现金和短期出资增至77亿元人民币,其间17亿元用于海外借款担保。虽然该公司现金满足,但在此期间其未向股东付出任何股息,原因不明,但这应该不是由于我国内地的外汇约束。

飞鹤怎么付出特别股息?

飞鹤招股书发表,其已宣告,向上市前的股东派发特别股息30亿港元。咱们置疑,这部分股息或许实际上是由IPO收益而不是公司现有现金余额供资。

飞鹤包含短期出资在内的约90%的现金余额好像都在我国内地。事实上,据咱们剖析,该公司在曩昔五年内没有将任何赢利搬运给其离岸母公司。飞鹤现已部分预备了10%的预扣税,即用于将在我国内地的赢利转向海外的汇款。这笔金钱记入其财物负债表上的3.51亿元人民币延期交税科目,而还有4.72亿元人民币的潜在交税职责没有得到认可。

此外,该公司好像不会有任何资金被搬运到海外付出股息。招股阐明书显现“特别股息派发不会对咱们有任何实质性的税收影响”。这有点不置可否,但这标明股息不会导致付出任何预扣税。因而,合乎逻辑的结论是,IPO筹措的资金将用于派发股息。

该公司标明,往后将至少30%的赢使用于派发股息。假如这算不上过于大方的话,那也是合理水平。不过,咱们将拭目而待,看看未来的股息资金是来自向海外汇出的赢利仍是香港IPO筹措的资金。

飞鹤打造加拿大新工厂的原因安在?

飞鹤消耗许多资金,在加拿大制作了一家新工厂,出产婴幼儿配方牛奶粉和羊奶粉。新工厂建成,估量耗资约3.3亿加元,其间已消耗约2.79亿加元。估量竣工日期为2020年上半年。

该公司2016年谋划制作该工厂时,对其算得上是一笔巨额出资。不过,该公司对此次出资的原因不明朗。起先,至少它是用于供给我国商场,但该公司好像也在方案于未来某个没有清晰的时点进攻海外商场。鉴于飞鹤现有产品取得了显着的成功,现在尚不清楚其将怎么定位其新产品;建立新工厂的原因实在是不明朗。

估值和出资主张

依据媒体报道的数据,飞鹤的IPO发行价意味着其估值为2020财年预期收益的12倍。这与其在香港上市的同行澳优和H H世界控股根本一起,但远低于在澳大利亚上市的A2牛奶公司。该倍数意味着,飞鹤集团2020财年的收益将增至50亿元,是2018财年的22亿元的两倍有余。

可是,从咱们做出的估量来看,这种猜测十分急进。假定飞鹤2019年上半年营收坚持34%的添加,并在下半年温文放缓至添加25%,其2020财年的营收将达174亿元。其2019年上半年的运营赢利率从2018财年的26%增至36%左右,首要是由于出售和分销本钱的大幅下降。只要假定飞鹤2019年上半年的运营赢利率坚持不变,咱们才干证明其2020财年盈余约50亿元是合理假定。咱们对其赢利率能否坚持在这一水平标明置疑,由于该水平远高于其任何竞赛对手,如图14所示。事实上,假如飞鹤能将赢利率坚持在这一水平,反而会令人进一步置疑该公司的赢利是否实在。

别的一个较为保存的假定是飞鹤2020财年的运营赢利率为25%,这也意味着该公司2020财年的盈余约为36亿元,市盈率17倍。因而,即使飞鹤的赢利是实在的,咱们也不以为它的估值会像媒体报道所预期的那么低。考虑到该公司的添加,这个估值好像不算太贵。但即使其赢利是实在的,鉴于顾客的口味改变敏捷,咱们对其成绩的可继续性仍存有质疑。咱们以为,飞鹤的产品并没有满足的差异化来坚持其当时远高于同行的赢利率。咱们主张出资者躲避该股,除非飞鹤能证明自己的商场位置。咱们很难预算出一个有意义的方针价:要么是假的,要么是难以置信的。

飞鹤现在尚不具有被做空的条件,也不清楚何时会被做空。但在未来某个时分,它或许会成为做空者的方针。可是,即使有做空该股的或许性,咱们也不引荐这么做,由于缺少显着的催化剂。

,或许点击这儿下载云掌财经App)

热门文章

随机推荐

推荐文章